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21世紀經濟報道記者 閆啟 北京報道

近日，中國SaaS行業迎來2025年首單並購。北森控股（股票代碼：09669.HK，以下簡稱“北森”）發布公告，宣布收購酷學院（母公司為酷渲北京科技有限公司）100%股權。

此次的收購方北森專注於“為中大型企業提供一體化HR SaaS”，並於2024年登陸香港聯交所。被收購方酷學院開發的企業學習管理平台，提供“SaaS軟件+內容+運營服務”三位一體的學習解決方案，也在學習管理SaaS市場上處於領先位置。

據了解，2024年北森正式啟動AI戰略並一舉推出了7個AI Agent，其中涉及學習管理場景的AI Agent就有三個，分別是：AI做課助手、AI陪練助手及Mr.Sen領導力教練。北森現擁有超過5000家收費客戶，酷學院擁有4000家elearning收費客戶，合並後將有近萬家企業客戶獲得快速部署北森AI Agent的可能性。

北森聯合創始人、CEO紀偉國表示：“我們意識到隨著AI 技術的如破，企業培訓行業即將麵臨重新洗牌，要抓住這個機會就必須要有大規模的研發投入。但是對於中國的SaaS行業來說，這兩年一級市場的整體環境不好，企業不但融資非常困難，同時還麵臨著投資人對企業的盈利要求，很難去加大研發投入。因此，與其說雙方競爭，不如合並力出一孔，在行業大轉折的關鍵節點上真正把精力都投入到研發上，抓住時代機遇，這是我們雙方的共同的願望，也是此次北森戰略收購酷學院的初心。”

中國SaaS行業之困

酷學院之前已經完成過4輪融資，最近一輪融資時間是在2021年11月的B輪融資，僅該輪融資金額就達數億元。對比此次1.8億元的交易總價，顯然在估值上有大幅下調。

北森CFO劉憲娜透露，“對關於投資人的溝通，我們確實也經曆了一段時間的談判過程。開始大家對這個價格是存在爭議，但是通過專業的機構以及分析師的評估，最終得出這個客觀公允的價格，也被各投資方接受。這次交易金額為1.8億元，但是其中隻有5200萬是北森現金支付，其他的1.28億元都是通過股票方式支付，通過北森和酷學院的強強聯合，未來北森一定會通過未來的增長為這些投資人實現最大化收益。”

不管是A股還是美股，SaaS企業都經曆了非常大幅度的估值回調，這是SaaS企業和投資人都不得不接受的一個現實。美股市場公司的PS均值大約在八倍左右，如果增速在20%以上仍有十幾倍的PS，但是如果增速低於10%的話，PS可能也隻有三到五倍。中國資本市場SaaS企業整體的PS倍數低於美股，尤其是港股的上市公司還要麵臨流動性的挑戰。

2020年開始，越來越多的中小企業降本增效意願強烈，加之疫情倒逼，SaaS領域的投融資熱度空前。劉憲娜認為：“前幾年SaaS行業的投資是過度的，彼時投資人看SaaS項目隻看企業的增長，但不看是用多少錢或多少虧損帶來的增長，過度的投資也給行業帶來了產能過剩的情況。”

到了2022年下半年，中國SaaS迎來一波資本寒冬，時至今日寒氣依舊未褪。⠥碌姜‹到，整個一級市場的投資人對於SaaS的態度出現了從狂熱到悲觀的反轉，甚至有投資機構把企服組直接取消掉。如今，很多SaaS企業上一輪融資都集中在2021年前後，本身就需要引入新的資金用以發展，但現實是不但獲得新融資愈發艱難，老的投資方也對企業的盈利能力提出更高要求，甚至相當一部分麵臨著對賭失敗而觸發回購條款的境地，境況更是雪上加霜。

SaaS是一個長坡厚雪的行業，前期都需要大量的研發和銷售投入去打造出標杆產品才能逐步獲得客戶的信任，全球來看SaaS企業的財務模型都是如此。SaaS企業商業模式對於資本市場的吸引力在於高投入、高增長，通過規模效應來實現企業的現金流轉率和盈利。

“中國很多SaaS企業還沒能跑到這一步就麵臨著行業的大調整，企業很難融到資就隻能選擇保持先活下去的戰略，停止燒錢或者保持一個收支基本打平的狀態。但這也就意味著企業無法在研發上高投入追趕新技術，客戶規模陷入不增長或者負增長。尤其是一些中小型SaaS企業在當下會更加艱難”，劉憲娜感慨。

並購能否成破局之道？

為了能獲得新的資金保持企業的運轉，過去兩年 SaaS企業在紮堆港股，流血上市屢見不鮮。而被並購不但能支持企業繼續發展，同時也給投資人提供IPO以外的另一種退出方式。

劉憲娜表示，“未來兩年我們會看到並購會被更多的企業和投資人所接受，北森結合自身的發展戰略，也看到了很多並購的機會，未來我們也將長期秉持著開放的態度。”

SaaS市場逐漸像消費品市場一樣越來越細分，越來越碎片化。企業要想穩固龍頭地位或者突破成長天花板，必須通過並購實現。傳統軟件巨頭開始通過收購雲原生技術等加速轉型、通過收購SaaS競品消滅潛在競爭對手。2015年前後Adobe、微軟等軟件巨頭完成SaaS轉型，又著重利用生態圈優勢加快並購節奏，搶占應用場景、布局先進技術。

作為當前全球最大的SaaS公司，Salesforce從最初的銷售雲起價，一路通過高投入並購不斷拓展產品線和服務範圍，2018年，以65億美元收購應用集成平台Mulesoft，2019年以146億美元收購頭部BI企業Tableau，2021年以227億美元收購企業內部即時通訊與辦公協同軟件Slack，去年還有消息稱 Salesforce 有意收購 Informatica，以增強其在AI時代的雲端數據全麵集成和數據管理能力。

劉憲娜看來，“美國市場的SaaS巨頭，主要都還是通過並購，將業務從單模塊拓展至多模塊，在快速獲取新用戶的同時，也能對現有用戶提供更多的產品和價值。北森未來也會向這些巨頭公司一樣，把戰略並購作為推動業務增長的重要舉措。”

從客戶角度來看，業務需求不會隻有一個，給客戶提供一個入口就能解決多個需求的服務，體驗上和從多個廠商分別采購不同模塊是完全不一樣的。從企業來講，相較於單模塊業務，多模塊業務可以在銷售服務成本沒有明顯提升的前提下，極大提高了客單價。

紀偉國舉例說：“比如兩家有相同業務的SaaS企業，銷售服務成本差別不會差別太大，但是如果你隻有一個業務模塊，可能賣低於8萬就要賠錢了，但是我有多個模塊我就敢賣5萬，同一個客戶可以多個模塊打包出售，還有的賺。”

“因此，對酷學院的收購看重的不僅是當下的收入帶來的財務價值，未來的交叉售賣可以進一步的提升單客戶的收入，也會給北森財務帶來明顯改善”，劉憲娜補充說。